谢国忠的乌鸦嘴终于不幸言中

8 月 29 日，玫瑰石咨询公司经济学家谢国忠接受《每日经济新闻》记者专访时，直言“现在经济还在下滑，股市也不会有什么转机，盲目谈股市没有意义。”尽管 A 股在 2500 点下方徘徊已久，但谢国忠仍然断言，“这样的低位最少会维持一年时间，由于全球股市的估值仍旧偏高，中国股市的价格也不便宜，更低的指数仍可期待。” 2007 年， A 股的牛头还在昂然向上之时，谢国忠就出惊人之语： 2500 点才是 A 股的合理点位。未曾想，“一语竟成谶”。如今，谢国忠拒谈具体点位预测，将视线更多地放在国际商品市场、美国股市及中国宏观经济基本面上。他认为，只有这些方面存在的问题得到了解决， A 股方能重现“曙光”。（ 2008 年 8 月 30 日《每日经济新闻》

嘎嘎。

谢国忠终于能够扬眉吐气啦。

中国股市到底是个奶奶的什么玩意儿？这个问题恐怕萦绕着太多人的心思。对此，众说纷纭莫衷一是。各式各样的专家学者、特别是那些号称是经济学家者们人模狗样地摇头晃脑，从宏观经济、制度经济、产业经济、虚拟经济等等方面给出了五花八门目不暇接的解答，成就了一帮有一帮二?股评家。

王未名发来 BBC 和世界日报的相关报道。

股市房市 五一抢客

深沪股节前大涨 跃上 30 日均线 福州上海地产商打折促销

【本报北京一日电】在中石油、中石化等股领衔下，深沪股市昨日放量大涨，并引发各路资金抢进，两市综指在「五一」节前都以大涨近 5% 作收。分析指出，昨天深沪两地股市已站上 30 日均线，估计节后走势会更乐观。

A 股涨跌指标的中石油与中石化，第一季季报陆续揭露后，上海股市可谓利空出尽。加上又有中国人寿等金融股第一季业绩讨喜，推动上证指数昨天开高走高，午盘包括煤炭、地产股也加入助涨行列，使沪指盘中站上 3705 .09 点的波段新高，终场收在 3693.11 点，全日上涨 169.7 点或 4.82% ，奥运概念股也强势表现。

广发证券分析，深沪股市昨天已站上 30 日均线，五一假期过后将有震荡攀升的动力。据指出， A 股已经回落到价值投资区域，年内最值得把握的行情正在形成。

综观 5 月，中国股市将有大批资金进场。 5 月将有 20 档新基金集中进场，将为股市至少挹注 200 亿元资金； QFII 额度年初放宽后，两周前在上证综指逼近 3000 点时就已开始狂进，市场分析 QFII 此次进场后到北京奥运之前应不会撤离。

【本报福州一日电】海峡都市报报导，「这个假期天天要加班」，福州金山「世欧彼岸城」楼市的营销负责人吴先生说，这次加班大伙都「很有激情」，因为折扣力度很大，看房的人会明显增加。

业者表示，由于今年黄金周「瘦身」，出省旅游的人少，看房的人就会增加，开发商自然不愿错过这波能助推楼市回暖的客户，于是楼市促销风暴以前所未有的强度再度刮起。

报导说，几乎所有在售楼盘都打出了「五一」促销的广告。不少开发商打出「压迫式」促销的策略，有的开发商推出「限时抢房」，五一节当天购房优惠 3 万元， 2 日降至 2 万元， 3 日为 1 万元；有的开发商推「限时特价」，最高可省 4.5 万元。

融信地产一位营销负责人称，今年「五一」楼市有望迎来销售小高潮，原因是往年黄金周，七天长假里不少市民选择到省外出游，售销量不大，此次节假日就三天，看房市民肯定会多起来。

【本报上海一日电】上海「五一假日楼市」展今日正式开锣，吸引了 180 家地产开发商参展。由于预期今年上海假日楼市可能看房多、买房少，一些楼市将提供在展会期间购房打折的优惠，藉此提振下半年的销售。

2008-05-01

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温州帮储蓄取代投资

【本报温州十四日电】中国股市疲软不振，再加上房地产摇摇欲坠，许多投资人担心经济是否出了什么问题之余，竟不知该何去何从，不过，一些对市场动向相当敏锐的民众发现，浙江温州地区的居民存款大幅增加，以投资精准驰名远近的「温州帮」早已将资金回流银行体系，个中原因耐人寻味。

中国媒体报导，有不少的投资人非但没有在这波股市与房地产走跌的风暴中受伤，反而早早就获利了结出场，带著丰硕的投资成果，回家过著平凡的田园耕读生活，这些快乐的投资人就是在中国一向被认为投资眼光独到的「温州帮」。

报导指出，根据中国人民银行温州市中心支行统计，截至今年 3 月底，温州居民储蓄存款余额达人民币 1884.72 亿元，比今年初增加 246.7 亿元，占存款增量的 73.8% ，而 2007 年温州居民储蓄增量仅占 29% 。

由此可知，被中国民众公认善于投资理财的温州人早已将投资重心转移到「定期存款」，赚取固定但稳当的收益，换言之，中国媒体眼中炒房、炒地、炒金、炒油，只要有赚钱机会，无所不炒的温州人竟以「储蓄」取代「投资」。

「中国证券报」报导，温州人向来对经济环境变化高度敏感，今年以来，温州等地居民储蓄大幅增加，他们重新选择储蓄这种投资工具，与企业利润高速增长和个人投资暴利时代暂告一段落有密切关系，特别是随著股市和房地产市场的低迷，温州居民投资意愿大幅下降，纷纷转往稳定性高又有固定收益的定期存款。

中国市场人士认为，长久以来，「温州帮」的投资独领风骚，其一举一动均被市场视为是重要的风向球，「温州帮」的投资转趋保守，透露出当前经济环境的风险性，对照股市与房地产市场的下滑，显然「温州帮」趋吉避凶的此一保守投资行为是正确的，而「温州帮」选择以「储蓄」替代「投资」的行为，预料将对市场产生一定的指标意义。

2008-07-14

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2008 年 08 月 20 日 格林尼治标准时间 10:57 北京时间 18:57 发表

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中国股市从低谷开始反弹

上海股民

上海综合证券指数今天反弹到 2,499.8 点

有报告说中国政府将干预股市，恢复投资者信心，受这则消息的刺激，主要股票在星期三（ 8 月 20 日 ）的交易中升高了 6% 以上，其中有些股票更上升了 10% 。

据报，当局将投入 4000 亿元人民币（ 580 亿美元）“救市”，上海综合证券指数随即上涨到 2,499.8 点。

星期一（ 8 月 18 日 ）上证综指跌至 20 个月以来的最低点，与去年 10 月份的最高点相比，跌幅约达 60% 左右。

短期反弹？

中国股市的上涨也带动了香港股市。香港恒生指数到当地时间中午上涨了 1.6%, 达 20,803.47 点。

但分析人士怀疑此次反弹是否能持续长久，他们认为除非鼓励措施能得到证实，否则股市还将会进一步下跌。

华泰证券的分析师陈慧琴说： " 股票市场在一段时期内将会在 2,300 到 2,600 点之间徘徊，因为大家都在等待政府的措施能得到证实。 "

去年中国股市飙升，但是由于担心经济放缓导致利润下降最后导致股市大跌。

但唯一没有反弹的是电力股，尽管政府把电价提升了 6% 。

分析人士说电价的上涨不足以抵消煤价上涨的费用。

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洋鬼子在中国的媒体对中国股市更是目不转睛。

利好预期推动上证指数大涨 7.6%

2008 年 08 月 21 日 09:25

周三，中国股市上涨 7.6% ，因有报导称政府可能将出台措施挽救一路狂泄的股市。

据知情人士称，政府可能采取措施抵消 " 大小非 " 解禁的影响。此外，据官方媒体报道，一位副总理表态说，政府的目标是拉动内需以抵消全球经济减缓的影响。 JP 摩根 (J.P. Morgan) 的一位经济学家表示，中国可能考虑投入 2,000 亿 -4,000 亿美元（合 291.6 亿 -583.2 亿美元）刺激经济。

如果政府不能落实这些措施，股市的上涨势头可能会是昙花一现，市场观察人士警告说，周三的反弹尽管涨幅可观，但交易量依然偏低、波动性较高。

由于通胀高企加上美国及其他中国出口产品的主要市场经济疲软，中国股市几个月来节节下挫，但主要投资公司对股市是否已经触底依然拿不定主意。股市已经较去年的高点下滑了一半以上。东方证券 (Orient Securities) 分析师莫光亮说，投资者们都等待着救市政策的细节，如果措施未能兑现，他们会深感失望。

上证综合指数周三收于 2523.28 点，创下自 4 月 24 日 上涨 9.3% 以来的最大单日涨幅。

投资者踊跃买进的原因之一在于，期望 " 大小非 " 解禁后大量流入市场不会如预期的那样大大稀释股权。据知情人士称，中国证监会正酝酿一项计划，将解禁的大小非股票通过券商集中出售，目的是防止直接出售让市场难以消化从而过度打压股价。该知情人士称，证监会正在就新规则征求市场意见，相关细节尚未确定。

对大小非流入的担心已经严重打击了市场信心。 2005 年 4 月底，中国政府开始出台解禁大小非的计划，在那之前，大小非约占上市公司总股本的三分之二，且主要为政府持有。虽然这类股票大多已经解禁，但对每家公司开始出售股票的时间进行了规定。摩根士丹利 (Morgan Stanley) 预计，今年将有价值人民币 1.6 万亿元（合 2332.8 亿美元）的大小非进入市场。中国股市总市值在 2.23 万亿美元左右。

与此同时，官方媒体新华社周二晚间援引中国国务院副总理李克强的话称，中国政府的目标是扩大内需，以应对国际经济形势变化带来的挑战。他表示，政府的措施包括通过多种方式增加居民收入，开拓农村地区的消费市场。新华社报导没有说明相关细节。

周二晚间， JP 摩根经济学家龚方雄也表示，中国可能会考虑推出经济刺激计划，将会实施减税，并出台措施稳定资本市场和支撑房市。上海和深圳证交所的人士表示，他们预计政府会出台扶持经济的措施，但不了解相关细节，政府相关官员没有回复记者的电话或是拒绝回答记者的问题。

政府官员迄今已对高通胀表示了高度关注，政府试图通过限制贷款及其他措施抑制通胀。上个月，生产者价格上涨了 10% ，凸显出挑战的严重性。 Roth Capital Partners 在本周的一份报告中写道，人们越来越怀疑中国政府是否有能力在当前的全球大环境下控制通胀。

通胀也给企业利润造成了压力。 Roth 预计今年的收益增长为 15% 左右，而前两年大多数行业都实现了 30%-45% 的增长。

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股市动荡影响经纪公司业绩

英 | 大 | 中 | 小 2008 年 05 月 16 日 10:25

中国上市证券公司今年无疑未能继续 2007 年的大好时光。但至少有几家这类公司的股市表现能够跑赢大盘。

在去年的股市繁荣中，证券公司的客户数量和交易量都大幅飙升。但今年年初，股市节节下滑，更有人担心在 8 月份的奥运会结束后股市会进一步下跌。同时，虽然中国经济仍然在以每年逾 10% 的幅度增长，但也面临着诸多问题：居高不下的通胀，造成重大破坏的雪灾，现在又是一场极具破坏性的地震。

中国有 8 家上市证券公司，它们的股票全都为主要面向国内投资者的 A 股。虽然证券行业面临诸多问题，但一些分析师仍然对中信证券 (CITIC Securities) 和海通证券 (Haitong Securities) 这两大证券公司的前景充满信心。虽然市场疲软，但两家公司第一季度都实现了盈利。（其他上市证券公司中，有 5 家宣布利润下滑，另外一家太平洋证券股份有限公司 (Pacific Securities) 亏损人民币 2.50 亿元，合 3,570 万美元。）

今年迄今，海通和中信的股市表现都好于上证指数。去年 7 月进行首次公开募股 (IPO) 的海通股价下跌了 6.7% ，而上证指数下跌了 31% 。中信下跌了 18% 。

虽然中国的证券公司近年来一直致力于业务多元化，但其大部分收入仍然来自为客户买卖股票的业务。这就使证券公司的业绩很大程度上依赖投资者的情绪。这些公司第一季度累积营业利润的约 60% 来自经纪业务。随着股价下跌，这些公司的自营投资等业务也有所削弱。

虽然第一季度股市大跌，但中国各证交所的成交量却高于上年同期。 2007 年第一季度，中国股市的交投相对清淡，不如第二、三季度那样红火。

由于收入主要靠交易量来实现，如果 2008 第二季度股市交易清淡，则中国各证券公司的业绩将不如第一季度。

在中国的上海和深圳两大证交所，第一季度的 A 股日均成交量为人民币 1,900 亿元。 4 月份的股市行情有所好转，日均成交量为人民币 940 亿元左右；中国 4 月 24 日 下调股票交易印花税之举推动了股市交易量的增长。（ 4 月 24 日 当天海通的股票涨停。）

国泰君安证券 (Guotai Junan Securities) 驻上海分析师梁静说，如果本季度的股市日均成交量为人民币 2,500 亿元，那么证券公司的经纪收入可能下滑 20% 。如果日均成交量与第一季度的数字相当，经纪收入下滑幅度可能达到 40% 。

这些证券公司自身股票投资组合的表现以及它们从 IPO 承销业务获得收入的机会也可能影响它们的业绩。在去年的股市繁荣中，自营投资的收入大增。但今年股市跳水， A 股第一季度下跌了大约 30% ，令上述情形为之改变。

招商证券 (China Merchants Securities) 分析师罗毅认为，由于市场低迷，证券行业不可能再像以前一样利润丰厚。不过他给中信证券的评级是“具吸引力”，并表示中信及其他主要证券公司有能力开发新的收入来源。

罗毅认为，承销认股权债券可能是一个新的收入来源，而中信证券在这一领域已经有相关经验。他说，中国收紧信贷政策可能令认股权债券的发行更为普遍。

银河证券 (Galaxy Securities) 分析师迟晓辉认为，资产管理及其他服务会逐渐成为证券公司的收入来源。而新华远东中国资信评级 (Xinhua Far East China Ratings) 的一名分析师依然认为，由于严重依赖传统的股票交易业务，中国大多数证券公司的收入可能仍然十分不稳定。

Gao Sen

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大宗商品汹涌涨势或与“泡沫”无关

英 | 大 | 中 | 小 2008 年 05 月 27 日 07:36

这几年来，市场先后遭受过互联网泡沫、住房泡沫和信贷泡沫的打击，还有最近的中国股市泡沫，华尔街和其他地方的人们早已不吝将“泡沫”一词用在所有各种事物上。但对原油、谷物等大宗商品来说，这个词或许还不适用。

据《新帕尔格雷夫经济学大辞典》 (The New Palgrave Dictionary of Economics) 的词条解释，所谓泡沫，是指资产的价格超过其基本价值水平，原因是资产现在的所有权人相信，他们能以更高的价格出售这些资产。

但要判断某种大宗商品的价格是否高于基本价值是件困难的事。因为对它们来说，并不存在像股票那样的现金流或市盈率之类的指标。

大宗商品价格暴涨是不争的事实，上周五，纽约商交所原油价格达到了每桶 132.19 美元，而一年前只有 64.97 美元，一年内上涨了 103% 。不过，在过去 30 年里，原油也曾出现过类似的翻倍。比如 1980 年春季，原油价格就曾较一年前的水平上涨了 150% 。

那次油价上涨主要是因为石油输出国组织 (OPEC ，简称：欧佩克 ) 减产而消费者又没有其他更多选择造成的。但随着高油价促使消费者节约用油，同时，非欧佩克国家的勘探和开采活动都有所增加，一段时期后，油价开始大幅下挫。

哈佛大学经济学家格里格•曼昆 (Greg Mankiw) 认为，这段历史很有代表性。他在自己编写的一本经济学教材中指出，它显示当需求和供给短期内（而非长期）弹性不足的时候，油价就会出现大幅波动。

曼昆和其他许多人都认为，在本轮油价大幅上涨的背后，有很大一部分是由于中国和其他发展中国家需求上升所致。

高油价促使人们开始采取节约措施。曼昆在他的博客中指出，一些人开始改乘公共交通工具或骑自行车，一位田纳西农民甚至弃用拖拉机，改用骡子了。

但曼昆说，要让人们完全适应还需要很多年时间。

与此同时，石油生产商对油价上涨的反应比过去迟钝，市场因此担心，原油生产已基本达到最大能力。

国际能源署 (IEA) 计划向下修正对石油供应的预测值。该组织正对全球大型油田进行一项综合研究。

其他商品类别中，供需关系对高价格的变化反应更快。

芝加哥 Bianco Research 策略师霍华德•西蒙 (Howard Simons) 说，近来价格下跌最明显的类别包括小麦和棉花，这两类商品都属于可重复种植，且有潜在替代品。

而石油和天然气均不可再生、不能循环使用，且没有理想的替代物。玉米本身是可再生的，但由于大量玉米被用于生产乙醇，其价格涨幅也很可观。

在这种情况下，是否存在“价格泡沫”定义的前半部分──价格超出基本价值──就很难判断。但后半部分──人们因为预计会继续涨价而买进再卖出──的确存在。

在大宗商品市场，投机活动长期以来一直是推动者之一，而近年来它们的活动能量更大了。

商品期货市场的传统角色是给市场参与者（比如农场主和炼油厂）提供一个对冲价格风险的平台。但现在，越来越多的机构投资者进入这个市场是为投资，而不是对冲风险。

今年 2 月，美国最大的退休基金加州公务员退休基金 (Calpers) 董事会授权基金经理将其 2,400 亿美元资产中的 3% 投资大宗商品。对冲基金经理人迈克尔•马斯特 (Michael Masters) 上周在参议院一个委员会说，机构投资者是当今影响商品价格的因素之一，甚至可以说是主要因素。

但 Bianco Research 的西蒙说，由于大宗商品的最终买家是消费者而非投资者，因此，投机的作用有限。他说，商品和金融资产不一样，价格中难以承载太多的“期望”成份。价格涨到一定程度，买家就会不买帐的。

曼昆说，大宗商品市场交易的不是现货，而是期货合约，也就是交易方对商品价格走势的预判。除非这些预判能刺激对这些商品本身的投机活动──比如，咖啡经纪人预计之后价格还会涨，于是开始屯积咖啡──否则它们的作用很有限。

曼昆的哈佛同事杰弗里•弗兰克尔 (Jeffrey Frankel) 认为，实际情况正是如此。他说，联邦储备委员会 (Fed) 大幅下调利率刺激了这些投机行为。低利率使得当下出售商品并将收益转入国债和其他债券工具的做法获利不大，从而刺激人们屯积商品。

批评弗兰克尔理论的人士认为，他预计的商品库存增加并没有出现。弗兰克尔也承认这一点，但他也指出，或许石油生产商把那些库存都“存”在地底下了。可能就是这个原因，本月早些时候，沙特阿拉伯国王回绝了布什希望他们增加产量的请求。

这将是一场不计后果的游戏，最后有可能带来曾导致八十年代油价大跌的种种变化，进而对沙特阿拉伯和其他欧佩克产油国的经济造成严重冲击。实际上，消费行为的变化和经济的放缓（目前已显示扩展到美国以外地区的迹象）或许已预示着有可能发生当年的那种油价骤跌。但是，如果真地出现大跌，那也不是因为油价有泡沫成份，而是因为，商品市场的运作方式本来就是如此。

JUSTIN LAHART

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金融类股拖累中国股市

2008 年 07 月 04 日 11:30

中国有大量银行、保险和证券类上市公司，这使中国股市与金融业联系非常紧密，如果全球范围内这类股票依然受到冷落，那么这个因素将进一步拉长中国的熊市。

许多公司都是在过去两年内上市的。中国证监会本周批准了光大证券 (Everbright Securities) 的上市申请，这将进一步加强股市同金融业的联系。分析师预计，这家北京的证券公司将融资 14 亿美元左右，此次 IPO 需要在 6 个月内完成。

美国次级抵押贷款业务崩溃造成了数百亿美元的损失，加之对金融市场状况的普遍担忧，全球金融业受到了重创。涵盖 284 只股票的道琼斯美国金融分类指数今年上半年下跌了 28% ，远远超过了道琼斯工业股票平均价格指数 14% 的跌幅，这也反映出市场对金融业浓厚的悲观情绪。

在中国，对金融业的担忧更是导致股市疲软的重要原因。涵盖上交所全部股票的上证综合指数今年上半年的跌幅为 48% ，同上证 180 金融股指数 46% 的跌幅基本相当。

东方证券 (Orient Securities) 驻上海策略师张扬说，金融股在中国股市中所占的权重很大，约占总市值的三分之一。不过，他说这个比例同全球市场基本一致，并认为迄今为止金融类股相对起到了稳定市场的作用。

中国股市个股权重最高的是中国石油 (PetroChina) ，比排第二的工商银行 (Industrial & Commercial Bank of China) 高一倍多。中国石油今年上半年跌了 52% ，而工商银行跌幅为 39% 。

实际上，今年能源类股对中国股市的拖累要比金融类股更大，中国石油和权重排在第四的中国石化 (China Petroleum & Chemical) 这两只股票的跌幅都超过了大盘平均跌幅，原因在于市场担心政府的能源定价政策会损害这两家公司的利润。

权重排第三的中国银行 (Bank of China) 今年上半年也下跌了 39% 。国泰君安证券 (Guotai Junan Securities) 分析师吴永刚说，金融股对中国股市的影响比较中性，而非单纯的有利或不利。

太平洋投资管理 (Pacific Sun Investment Management) 驻上海研究主管塞吉•布莱南 (Sage Brennan) 说，大盘的走势取决于市场动能的变化，而不是金融股的人气。大银行和保险公司属于在国内上市的一小部分中国公司，布莱南说，这些公司都是中国最现代化的企业，具有知名的品牌，也常常有海外战略投资者为它们提供专业知识。

该领域一直备受关注，因为中国十大权重股中除此三家外都是金融公司。（第三大非金融股是中国神华 (China Shenhua Energy), 权重为第五位。）

股市的回调会让金融股的情况更加恶化，因为大盘的下跌将打击今年的利润增长，这又反过来会增加对股市的担忧。股市的好坏对中国金融企业尤为重要。银行通过在柜台出售开放式基金获利，券商赚取客户的交易手续费，而保险公司也将大部分保费收入投到了股市。

长城证券 (Great Wall Securities) 驻深圳分析师高凌智说，中国股市同全球其他市场同步走软，原因之一在于中国金融企业同国际市场的联系日益密切。

比如，中国银行去年 10 月份时约有 3% 的投资组合投资于美国次级抵押贷款的消息就让上证综合指数从当时的历史高点回落。分析师后来认为此项投资在可控范围内，中国银行也公布 2007 年实现利润 80.3 亿美元，但这个消息还是让中国投资者的心理发生了变化：强劲的国内经济已经不一定能保证股市不受全球经济动荡的影响。

东海证券 (Donghai Securities) 驻上海分析师陶正傲说，美国的次贷危机也引发了对中国银行业风险管理薄弱的关注。

中国 1990 年首次批准股票交易时，第一家上市的就是金融业的深圳发展银行 (Shenzhen Development Bank) 。但随着中国两个证交所在 90 年代的发展，国有钢铁、电力和基础设施企业成了市场的中坚。

到 2004 年时，上海股市十大权重股中只有两家是金融股：排在第六的招商银行 (China Merchant Bank) 和排在第九的民生银行 (China Minsheng Banking) 。

在距今不到两年的时间里，开始有大量的金融股在中国市场上市。保险公司、证券公司和银行的上市标志着多年来对国有机构的大规模重组进入了最后阶段，而这一度是经济持续发展面临的主要风险之一。目前，在中国股市的十大 IPO 中，有六家都是金融公司，而且这六家公司的 IPO 都是在 2006 年下半年以后进行的。 Thomson Financial 的数据显示，金融类股的大量上市让中国 2006 年和 2007 年的 IPO 总规模达到 1,600 亿美元，位居世界第一。

金融类股让中国股市的大型股权重过高。上交所前十大权重股的总市值比第十一到二十位权重股的总市值高出了 5 倍左右，这意味着它们的波动会对指数产生很大的影响。在纽约证交所，前十大权重股的市值总和约为第十一到二十位权重股总和的 1.8 倍。

中国的金融股并不像在海外那样可成为价值投资的品种。在海外市场，银行是目前股息收益率最高的股票之一。上海万得资讯科技有限公司 (Shanghai Wind Information) 的数据显示，截至 6 月底，上海市场 7 家最大金融股的平均派息率约为 1.37% ，远低于 4.14% 的一年期存款利率。截至 6 月底时，宝钢股份 (Shanghai Baosteel Group) 的股息收益率为 3.62% 。宝钢曾是中国最大的上市公司，但目前的权重大约排在第十六位。

根据计划的融资额，光大证券有可能进入中国前 20 大股票之列。东海证券的陶正傲说，宏观经济目前处于下降趋势中，因此我不看好券商类股。他估计光大证券的发行额可能是 104 亿元（约合 15 亿美元）。

James T. Areddy

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全球股市低迷 亚洲首当其冲

2008 年 07 月 01 日 14:21

一年前，当信贷危机在美国和欧洲刚刚崭露头角时，许多投资者都将亚洲股票视为了天堂。

时至今日，全球股市经历了 6 个多月的下跌，而亚洲市场的跌幅位居前列。

上海证交所基准指数上半年累计下跌 48% ，远远超过了纽约和伦敦股市的跌幅。香港、孟买、东京和新加坡股市今年上半年分别下跌了 21% 、 34% 、 12% 和 15% ；而菲律宾、越南和新西兰等规模较小的市场分别下跌了 32% 、 57% 和 21% 。

通货膨胀和该地区出口产品的主要买家──美国的经济疲弱是造成这种局面的主要原因。但亚洲市场观察人士表示，人们对亚洲股票的期望值过高也是亚洲股市下跌的原因之一。投资者对高速增长的热情和对远离欧美独善其身的期待让股价节节攀升，脱离了公司利润的基本面。

因此，尽管亚洲地区的经济仍在强劲增长，但许多亚洲股市的跌幅却超过了欧美股市。亚洲跌幅最大的股市基本上都是那些过去涨幅居前的市场。

纽约 Austin Investment Management 的投资组合经理戴夫•拉帕 (Dave Rappa) 说，股市在前几年大幅上扬后又跌了回去。该公司管理着总值 3.50 亿美元的基金，其中约有 17% 的资产投资于亚洲市场。

对投资者来说，不幸中的一线希望可能是拉帕等人现在认为一些亚洲股票已经达到了具有吸引力的价格。亚洲银行股和香港房地产类股正在重新吸引人们的目光。同样开始具有吸引力的还有日本市场，自 3 月份以来日本股市已经下跌了 15% ，而日本的通胀迄今为止一直保持在温和水平。

与此同时，欧洲的许多基金经理终于开始担心信贷紧缩会引发严重的经济滑坡。更糟糕的是，他们预计受到通胀高企束缚的欧洲央行不会对此采取任何措施。投资者也因此调低了对欧洲公司利润和经济前景的预期，导致欧洲股票的跌势甚至超过了今年的美国股市。

道琼斯欧洲斯托克 50 指数今年以来下跌了近 23% 。而道琼斯工业股票平均价格指数的跌幅为 14% 。在欧洲主要股票指数中，英国伦敦富时 100 指数下跌约 13% ，法国和德国的股票指数都下跌了 20% 以上。

在中国和印度，情绪高涨的投资者去年推动股票估值大幅上扬，有许多股票的本益比都超过了 50 倍。麦格理证券 (Macquarie Securities) 驻香港的区域策略师丹尼尔•麦克科马克 (Daniel McCormack) 说，估价过高显然是下跌的一个因素。股市目前正在经历着风险的重新定价，亚洲股票也不例外。看看那些表现最差的股票，它们下跌前的本益比都曾高高在上。

在中国，随着企业利润因原材料成本上涨和人民币汇率走强而增长乏力，估值开始变得更加恶化。摩根大通 (J.P. Morgan Securities) 中国证券市场部主席李晶 (Jing Ulrich) 称， 2008 年第一季度，中国企业的利润仅增长了 17% ，而去年同期的增幅高达 49% 。她说，盈亏平衡或亏损的公司数量增长了一倍多，目前占到了中国上市公司数量的 15% 。

中国股市下跌加剧了企业利润的缩水，原因在于许多公司的利润都得益于其股票投资的盈利。市场研究机构上海万得资讯科技有限公司 (Shanghai Wind Information Co.) 称， 2007 年前三季度上市公司总计 600 亿美元的净利润中有四分之一属于投资收益。

尽管中国股票市场主要是受金融类股的推动，但 6 月份油价创出新高大概是 10 大权重股下跌的最大原因。中国石油 (PetroChina Co.) 当月下跌了 17% ，中国石化 (China Petroleum & Chemical Corp.) 下跌了 24% ，中国神华 (China Shenhua Energy Co.) 的跌幅为 21% 。中国的燃油补贴让石油公司无法从油价的上涨中获利，但炼油厂却要为购买原油付出更高的价格。

印度也面临着重新估值的问题。印度受到密切关注的通胀指标──批发价格指数上周创出了 13 年来的高点，这促使印度央行上调了关键短期贷款利率。通货膨胀也吓跑了海外机构投资者，据印度证券交易委员会 (Securities and Exchange Board of India) 称，今年以来共有 60 多亿美元的资金流出，迫使股票进行重新估值。

共同基金公司 IDFC Asset Management Co. 的董事总经理奈瓦尔•库玛 (Naval Kumar) 说，目前估价面临着压力。他说，一年前公司股票的本益比在 20 至 25 倍左右会被认为是反映了合理的价值，但现在 12 至 15 倍的本益比更为普遍。库玛说，因为这场暴跌，印度个人投资者已主要投资于固定收益证券。

在亚洲其他地区，政治也给股票走势带来了另一个不确定因素。台湾股市的表现相对较好，原因之一在于 3 月份台湾总统大选带来的乐观情绪。台湾股指今年以来仅下跌了 12% ，在亚洲属于表现不错的市场。

麦格理证券的麦克科马克说，我们通过与投资者的交谈发现，许多人都把大选当作一次机会。我对有如此多的人这样做感到惊讶，不过市场已经出现了回调。人们已开始获利回吐。

在印尼，政治的稳定让股市的表现略好于其他市场。印尼股市今年以来下跌了 15% 。马来西亚股市今年下跌了 18% ，政坛的动荡让该国的局势依然复杂。泰国新政府也遇到了麻烦，同时国内工业可能受到对石油依赖过高的威胁。

在经历了数月的下跌后，一些市场人士认为此前重挫的部分亚洲股票已显露出买进的机会。麦克科马克看好中国工商银行 (Industrial & Commercial Bank of China) 、 Daegu 和 Shinhan 等韩国银行，以及星展银行 (DBS) 、大华银行 (United Overseas Bank) 和华侨银行 (Oversea Chinese Banking Corp.) 等新加坡银行。

日本也受到了关注，原因之一在于日本的通货膨胀率仍比较低。 5 月份日本的核心消费者价格指数仅较去年同期上涨了 1.5% 。

美林 (Merrill Lynch) 驻东京的股票策略师 Masatoshi Kikuchi 说，目前全球经济最大的问题是通货膨胀，但全球投资者认为日本经济是受到冲击最小的。日本的通胀水平依然很低。

一些策略师猜测日本股市在今后几个月里将会下跌，因为美国经济的低迷和全球经济活动减速对日本公司盈利的影响将逐渐反映到日本股市中。但他们表示，日本股市的表现仍强于该地区其它市场。

欧洲存在的问题是已经深受数十亿美元资产冲减打击的各大银行正在收紧对欧洲公司的贷款，而能源价格飙升和借款成本上涨则在侵蚀着企业的利润。价格压力增加和信贷紧缩这种不合理的结合终于让投资者担心欧洲经济不会完好无损地逃脱金融危机。

New Star Asset Management Group PLC 驻伦敦的基金经理盖伊•德布罗内 (Guy de Blonay) 说，是利润下降的危险导致了股市走低。市场正试图确定下滑的幅度到底会有多少。该公司管理着大约 430 亿美元资产。

国际清算银行 (Bank for International Settlements) 周一表示，全球经济可能已接近临界点，之后将出现严重的经济减速，使通货膨胀迅速转变为通货紧缩。但欧洲的货币政策制定者并未将经济增长列到他们的议事日程上。外界普遍预计欧洲央行本周将把基准利率上调 25 个基点，至 4.25% 。

这可能让欧洲的增长前景更加恶化，德国和法国的报告就显示出企业和消费者的信心正在下降。

Morley Fund Management 驻伦敦的投资组合经理布鲁诺•贝瑞 (Bruno Berry) 说，问题目前已不仅仅只限于美国，没有任何地区能够幸免。该公司管理着 1,570 亿英镑（约合 3,132 亿美元）的资产。

Jonathan Cheng / Tariq Engineer / Alison Tudor / Neil Shah

本文涉及股票或公司

中国工商银行（亚洲）有限公司（简称：工银亚洲）

英文名称： Industrial & Commercial Bank of China (Asia) Ltd.

总部地点：香港

上市地点：香港交易所

股票代码： 0349Shinhan Financial Group Co. Ltd. (ads)

总部地点：韩国 (South Korea)

上市地点：纽约证交所

股票代码： SHGShinhan Financial Group Co. Ltd.

总部地点：韩国 (South Korea)

上市地点：韩国证交所

股票代码： 055550Daegu Bank Ltd.

总部地点：韩国 (South Korea)

上市地点：韩国证交所

股票代码： 005270United Overseas Bank Ltd. (ads)

总部地点：新加坡 (Singapore)

上市地点：美国场外交易粉单市场 (Pink Sheet)

股票代码： UOVEYDbs Group Holdings Ltd. (ads)

总部地点：新加坡 (Singapore)

上市地点：美国场外交易粉单市场 (Pink Sheet)

股票代码： DBSDYOversea-chinese Banking Corp. Ltd.

总部地点：新加坡 (Singapore)

上市地点：新加坡

股票代码： OCBC 大华银行有限公司

英文名称： United Overseas Bank Ltd.

总部地点：新加坡 (Singapore)

上市地点：新加坡

股票代码： UOBH 星展集团

英文名称： DBS Group Holdings Ltd.

总部地点：新加坡 (Singapore)

上市地点：新加坡

股票代码： DBSM

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中国股市下滑影响社保基金收益

2008 年 07 月 22 日 09:27

中国全国社会保障基金理事长戴相龙表示，由于社保基金所持股票资产价值下滑，今年要实现运营利润面临着严重挑战。

戴相龙表示，社保基金的目标是在稳定股票投资比例的同时，加大在固定收益产品和股权投资基金上的投资力度。全国社会保障基金理事会成立已有八年之久，主要职责是为中国日益庞大的老龄人口筹集养老资金，并通过地方养老基金间接拨出资金。他的上述言论刊登在国有报纸《人民日报》周一发表的一篇访谈中。

戴相龙表示，社保基金的目标是加大对企业的直接投资，并增加对股权投资基金的投资力度。他还表示，该基金还在考虑设立新的股权投资基金及其管理公司。不过戴相龙并未对此详加说明。

戴相龙指出，社保基金上半年已实现收益还?不了同期股票资产的缩水。

他表示，社保基金已从今年开始使用新的会计规则，已实现收益和在公开市场交易的资产价值的变化都要列入盈亏核算。

由于去年中国股市涨势强劲，截至去年年底，社保基金营运利润率达到了 43.2% ，体现了较高的投资回报率。

Victoria Ruan

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瑞信中国投行三高管获提升

英 | 大 | 中 | 小 2008 年 08 月 04 日 11:13

随着在亚洲地区的发展，为了从中国赢得更多业务，瑞士信贷集团 (Credit Suisse Group) 日前提拔了其亚洲区的三位中国投行人士。

此举显示，相对于印度尼西亚等瑞信已跻身市场主力的亚洲其他地区，中国业务对瑞信的重要性正日益上升。

五十岁的瑞信投行部中国区主席张利平被提升为瑞信亚洲区（不含日本）投资部门副董事长。瑞信在该部门还有另外两位副董事长，分别负责地区并购业务和东南亚业务。

原中国区高管胡知鸷 (Janice Hu) 和肖志岳 (Jeremy Xiao) 双双晋升为中国投行业务联席董事长，分担张利平之前的职责。这一任命是上周五向内部员工宣布的。

在全球金融动荡及美国市场次级债相关资产出现重大损失之际，全球各银行纷纷考虑在收缩其他地区业务的同时加强在中国的业务。今年 6 月，瑞信获准在中国成立合资证券公司，从而使其在进入中国市场方面迈出重要一步。

张利平在接受采访时表示，根据公司的战略计划，我们必须在中国有出色表现；与竞争对手相比，瑞士信贷有更多机会加强业务，因为瑞信整体上并未受到次贷危机的严重冲击。

今年以来，中国股市大幅走低，首次公开募股 (IPO) 数量少之又少。而新股上市是投资银行在中国的主流业务。为此，它们纷纷转向并购咨询，而手头现金充沛的中国企业也有意到海外搜寻目标。

张利平升任亚洲区副总裁后，将转向更具战略性的问题，如在华合资企业以及整合瑞信在华投行业务、私人银行业务和资产管理业务等等。针对中国主要客户的营销工作将更多地交给原中国区高管胡知鸷和肖志岳分担。

张利平表示，他预计瑞信与方正集团 (Founder Group) 旗下方正证券 (Founder Securities Co.) 的合资证券公司几个月后即将投入运作。

胡知鸷是中国前领导人胡耀邦的孙女，她于 2005 年从美林 (Merrill Lynch) 转投瑞信。肖志岳 2007 年 11 月加入瑞信，此前供职 Herbert Smith 律师事务所，曾参与多起中国国有企业上市事务。

Rick Carew

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（老潘注，这应该是比较典型的发中国的国难财了吧。）

中国股市奈何重挫？

英 | 大 | 中 | 小 2008 年 08 月 12 日 09:14

中国消极的经济数据引发大陆股市大卖盘，因为焦虑重重的投资者担心通胀压力会损害收益增长。

上证指数下挫 5.2% ，收于 2470.07 点，是 18 个月以来最低水平。东京、新加坡、孟买及其他亚洲股市的股指都有所上扬，道琼斯指数 (Dow Jones Industrial Average) 上周五也上涨了 2.6% 。

中国国家统计局公布 7 月的生产者价格指数 (PPI) 较上年同期上涨 10% ，股市由此下滑。此前经济学家们预计 PPI 涨幅为 8%-10% ，而实际增幅达到预测值的上限，也是 12 年来最大涨幅。 6 月 PPI 上涨 8.8% 。

对冲基金 Ramius Capital Group LLC 驻香港投资组合经理 Vincent Lam 说，宏观经济显然对中国不利。中国将于周二发布消费者价格指数 (CPI) 。这两个指数可让人们对通胀如何影响制造厂商的利润空间有些许了解。

香港的富昌证券有限公司 (Fulbright Securities) 总经理蔺常念 (Francis Lun) 说，投资者担心中国政府会很快出台更多的宏观经济调控措施。

重点关注亚洲的 Panax Fund 的资深顾问塞西莉亚•梅林 (Cecilia Melin) 表示，投资者最担心的是人民币继续升值。出口商迫切希望人民币汇率回落。人民币走强会令出口商品在海外价格更贵，因而损害出口商。

一些投资者表示，由于政府没有在北京奥运会期间托市造成投资者的失望情绪，从而加剧了周一的卖盘。 8 月 1 日，中国国家主席胡锦涛在一个新闻发布会上表示，政府将努力保持经济增长──许多人认为这番话中暗含政府将托市之意，进而推动上证指数上涨近 1% 。

投资者们表示，除了短期振荡，中国股市还面临更为严峻的挑战。低成本生产模式越来越不适用于需要产生高于预期的收益以吸引股东的上市公司。虽然政府极力鼓励安徽和湖南等内陆省份的经济增长，但将业务向内陆地区转移还只是刚刚开始。与此同时，沿海公司饱受成本上涨之苦，包括工资的增长以及日渐高涨的原材料成本。

此外，大陆市场中散户占了绝大多数。散户投资者以变化无常著称──不光是中国，其他新兴市场也是如此。他们在去年的股市大好形势中推动了股票价格高涨，现在则以同样的激烈程度推动股市下行，就算只有最微小的刺激也会大肆抛售。

最后，大陆的股票投资者没有对冲手段，比如卖空或衍生产品。因此割肉是减少投资者风险的唯一途径。

周一抛盘的强度使一些投资者怀疑股市是否已濒临回弹边缘。中国拥有大量外汇储备，因此比亚洲其他出口导向型经济体更能经受全球经济下滑的压力。国内对经济的敏感情绪衰减可能产生宏观经济和公司收益好转的惊喜结果。

Laura Santini

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中国股市反弹有期

2008 年 08 月 13 日 11:02

中国股市目前位于 19 个月来的低点附近。大盘何时才能触底呢？

投资策略师正在关注能够显示最糟糕时期已经过去的各种蛛丝马迹。当然，通胀仍是人们担心的主要问题，市场分析师正在寻找这个投资者的心头大患能够被“降服”的迹象。

但他们称，还有其他指标能够帮助他们得出结论，其中既包括交易量等普通指标，也包括盈利预期下调等违反直觉的情况。

Associated Press 许多人表示，看看这些迹象，就不要对本月出现反弹抱有指望了。但一些策略师认为市场将在年底前探明底部。

摩根大通 (J.P. Morgan Chase) 中国证券市场部总监李晶 (Jing Ulrich) 说，今后市场对宏观经济数据的变化仍会非常敏感，但许多大盘蓝筹股目前的估值水平已经具有吸引力，加之政府可能会在下半年推出有针对性的经济刺激政策，投资者可能会重新挖掘价值。

周二基准上证综合指数下挫 0.5% ，收于 2457.20 点。此前两个交易日该指数已累计下跌了 9.4% 。经历了 2006 年和 2007 年的大幅上涨后，今年以来上证综合指数的跌幅已经超过 53% ，使得中国大陆股市成为 2008 年全球表现最差的股票市场之一。

中国股市正承受着其他亚洲市场同样面临的困难局面。通货膨胀率仍大大高于中国政府的目标，这将继续威胁到企业利润和中国作为低成本制造商的稳固地位。尽管 7 月份消费者价格指数 (CPI) 较上年同期上涨了 6.3% ，较 6 月份的 7.1% 明显回落，但 7 月份的生产者价格指数 (PPI) 却攀升了 10% 。这两个数据间相差的水平基本可以反映中国公司利润率的下滑程度。

中国政府为遏制通胀而严格控制贷款、对人民币升值的担忧，以及 2007 年股价超出正常估值水平的暴涨所带来的恶果都令投资者承受了巨大压力。

由于通胀仍是一个重点问题，因此中国政府不太可能推出能够带来支出大幅增加和进一步提振经济的重要措施。但市场观察人士正在寻找可以显示中国反通胀立场有所软化的小规模举措。

两周前，中国将商业银行今年的贷款额度增加了 5% ，放松了对中小企业打击尤甚的信贷控制。上周四，摩根士丹利 (Morgan Stanley) 在研究报告中称，中国央行近期发行债券和回购的趋势都显示出反通胀的立场有所松动。

李晶说，随着 CPI 回落，政府在下半年推出促进增长的针对性政策的可能性更大了。

许多经济学家也在寻找增长放缓的迹象。尽管这可能损害一些行业，但也会降低通胀水平，为今年晚些时候投资者信心的恢复打下基础。

渣打银行 (Standard Chartered) 中国研究部主管王志浩 (Stephen Green) 认为，随着食品价格涨幅放缓，总体消费者价格指数已不再加速上涨。他预计消费者价格指数将低于今年早些时候的高点，全年平均为 6.5% ，明年将回落至 5% 。

人们关注的另一个迹象是利润预期的降低。摩根士丹利中国问题策略师娄冈 (Jerry Lou) 说，在当前的宏观经济环境下，收益增幅可能会放缓，但 A 股的本益比目前在 16 倍左右。这也是市场不断走低的根本原因。

雷曼兄弟 (Lehman Brothers Holdings) 亚太区股票策略师保罗•肖特 (Paul Schulte) 说，我们需要看到更现实的收益估价。他称，分析师和投资者作出更加现实的收益预期可为企业实现目标或超过预期留出空间，从而提振其股价。

期望过高也导致了如今中国股市的低迷。一年前，汤森路透 (Thomson Reuters) 编制的一个指数显示，中国股票的平均本益比比美国股票高出了近 50% 。但由于中国股市过去一年来的大幅下挫，截止周一，中国股市和美国股市的平均本益比已基本相同。

与其他亚洲市场相比，中国股票的估值依然过高。香港和韩国股市的平均本益比比中国股市低了 30% 以上。

市场分析师也在关注成交量的变化，由于北京奥运会和 8 月份的季节性低迷期，近几周来成交量出现了明显萎缩。

肖特说，触底的一个重要指标是市场交投重新活跃的时候。

这样的反弹在 8 月 24 日奥运会结束前可能不会出现。上海股市 A 股的成交额周二仅为人民币 308 亿元（约合 44.9 亿美元），比周一的 413 亿元进一步减少。据汤森路透称，这个成交量还不到上年同期的一半。肖特说，目前的成交量太过清淡了。

雷曼兄弟在周一发布的有关下半年股市前景的报告中预计，因中国股市下跌而受到重创的一些金融服务类公司将有不俗表现。这其中包括中国市值和资产额最大的银行中国工商银行 (Industrial & Commercial Bank of China) 和保费收入最高的保险商中国人寿 (China Life Insurance) 。雷曼兄弟预计中国汽车制造商和中国铝业 (Aluminum Corp. of China) 等金属企业的表现不会很好。

Rick Carew

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中国考虑就原非流通股的出售制定新规

大 | 中 | 小 2008 年 08 月 20 日 18:30

据一位知情人士周三向道琼斯通讯社 (Dow Jones Newswires) 透露，中国证券监管机构正在考虑通过券商出售前非流通股的方案，以防止出现直接出售股票冲击到市场及股价被过度压低的局面。

这位不愿透露姓名的知情人士称，前非流通股将通过券商进行出售，而不是直接涌入二级市场。券商将通过自身的销售网络出售这些股份。此举将降低非流通股对二级市场的冲击。

目前符合特定条件的非流通股股东可以在公开市场上直接出售所持股份。

该知情人士表示，监管机构的新规定旨在进一步完善股市的集合交易系统，但他并未提供拟定改善方案的细节。

该知情人士称，中国证券监督管理委员会 (China Securities Regulatory Commission, 简称：证监会 ) 正在就此新规向市场征求意见，新规定的推出时间尚未确定。

前非流通股股东需满足何种条件也有待证监会进一步明确。

出于对高通货膨胀和经济增长放慢的担忧， 2008 年以来上证综合指数已下跌 53% 。而且，非流通股解禁所带来的股票供应担忧给市场造成进一步打击。

在 2005 年 4 月股权分置改革开始前，中国股市上非流通股占上市公司总股本的三分之二左右，且多在国有股东手中。

此后，多数非流通股已获得流通权，但何时开始出售这些股票由各上市公司自行决定。

证监会认可的数据提供商深圳证券资讯有限公司 (Shenzhen Securities Information Co,.Ltd) 的数据显示，截至 7 月底，中国上市公司 59% 的股本仍为受限流通股。

摩根士丹利 (Morgan Stanley) 估计，市值约人民币 1.6 万亿元（合 2,334 亿美元）的非流通股将于今年解禁。中国股市目前的总市值约为 2.23 万亿美元。

为了防止非流通股解禁扭曲股价，证监会 4 月 20 日作出规定， 1 个月内占公司总股数 1% 以上的非流通股出售必须通过大宗交易系统进行。

Michelle Ng

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中国胡锦涛：一定能够保持中国经济平稳较快发展

大 | 中 | 小 2008 年 8 月 26 日 12:13

中国国家主席胡锦涛周一表示，一定能够保持中国经济平稳较快发展的良好势头。这显示了中国官方对保持经济增长速度的决心，也显示出官方在中国经济尝到人民币升值和通货膨胀的恶果之后，将采取更多措施，全力维护经济增长。

中国半官方的中国新闻社周一晚间还援引胡锦涛在访问韩国时的讲话称，虽然中国经济发展面临一些需要引起高度重视的问题，但是当前中国经济基本面还是好的。

他还表示，今年初的南方雪灾、 5 月份的四川地震，以及同时的国际金融动荡、国际粮食石油价格上涨、世界经济增速降缓等因素，使得中国经济发展确实面临较大压力。

胡锦涛称，有信心通过改善宏观调控，转变经济发展方式，调整经济结构等，保持中国经济平稳较快发展的良好势头。

胡锦涛的讲话显示了官方对保持经济增长速度的决心和信心。同时也显示出，中国官方未来可能会采取更多措施，全力维护经济的较快增长。

此前，中国已经不得不吞下近年来人民币持续升值的苦果。

三年来，受人民币升值预期推动，国际游资借道虚假贸易、投资和地下通道等方式源源不断流入中国国内，不但一度将中国股市和房地产市场的价格推高至完全失去理性的高位，同时也轮番推动部分农产品和工业品等商品价格不断飞升，导致严重的通货膨胀和负利率，还导致流动性泛滥成灾，进而使得中国经济增速大幅放缓。

中国今年上半年在人民币持续升值的负面影响下，通货膨胀和负利率不断恶化，加上自然灾害的波及，经济增长受到严重影响。上半年国内生产总值 (GDP) 增速为 10.4% ，大大低于 2007 年上半年修正后的 12.2% ，也低于 2007 年全年修正后的 11.9% 。

鉴于上半年经济增速明显放缓，因此中国官方近期已经明确表示将经济重心转向保持经济增长上来。

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（老潘注，呵呵，啥也别说咧……）

股市融资遇阻 企业求诸债市

2008 年 08 月 28 日 11:41

与股市多年来的亲密接触出现了危机，中国企业正开始转向债市。

中国大陆的许多大公司正在新发行数十亿美元的公司债券，与全球避免背负债务的大势背道而驰。中国企业的做法受到了人民币升值预期的支持。人民币升值会提高海外债券持有者的回报率，有助于中国公司以成本较低的条款发债。

另一方面，不少现金短缺的中国中小企业迫不得已向对冲基金求助，但向后者借款有时要付出高昂的代价。

中国股市重挫、银行提高放贷标准和北京的政策制定者希望给经济增长降温、减缓通胀，这切断了其他的融资渠道。基准上证综合指数今年以来累计跌幅达到了 55% 左右。

被任命为瑞信 (Credit Suisse) 在华新设合资公司负责人的葛甘牛 (Neil Ge) 说，股市的大门基本已经关上。因此对想要融资的企业而言，唯一的途径就是债券市场。

这样的大背景可能会诱使更多的中国企业通过举债来融资。但从中长期来看，这种变化可为中国企业开辟出另外一条融资渠道，甚至为全球投资者建立一个新的市场。

汤森路透 (Thomson Reuters Corp.) 的数据显示，今年以来中国大陆公司共发行债券约为 250 亿美元，比去年同期增长了近 53% 。银行界人士表示，后几个月的债券发行计划仍排得很满。葛甘牛说，我们预计发行额将是去年的两倍。

中国的债券市场与美国相比规模依然很小，今年以来美国已经发行了 1.2 万亿美元债券。而汤森路透的数据显示，今年美国的发行额比去年同期下降了 41% 。在日本，按美元计算，公司债的发行减少了 6% 。信贷危机降低了对高收益、高风险债券的需求，同时各行各业的公司都面临着降低负债的压力。

汤森路透称，在中国的推动下，亚洲公司债的发行量达到了创纪录的水平，今年以来的发行总额达到 910.1 亿美元，比上年同期增长 3.6% 。

今年 7 月，北京北辰实业 (Beijing North Star Co.) 发行了人民币 17 亿元（约合 2.48 亿美元）五年期债券。北京北辰实业是北京市政府持有部分股份的上市房地产公司。今年早些时候，深圳发展银行 (Shenzhen Development Bank Co.) 发行了总额 65 亿元的债券。中国石油 (PetroChina Co.) 和招商银行 (China Merchants Bank Co.) 也都在申请发行总额高达人民币 900 亿元的债券。

香港一位对冲基金经理说，西方投资者尤其热衷于购买此类债券，因为人民币升值会增加利息收入的价值，尽管中国发行方可能缺乏理由开出更高的利率。比如，北京北辰实业的票面利率为 8.2% ，而深圳发展银行的票面利率为 6.1% 。

尽管大部分债券都是在国内销售，但外资还是可以通过中国政府的合格境外机构投资者 (QFII) 机制购买到一些债券。

中国的公司债市场还得到了监管层的推动，不过还不清楚这种推动能发展到何种程度。去年，中国证监会发布新规，允许国内上市公司通过上海证交所向零售投资者进行首次公开募股 (IPO) 的系统发售公司债。

西方投行非常希望染指这块承销业务，但具备资格的公司是凤毛麟角。中国监管机构要求西方投行在大陆拥有得到批准的合资机构，并首先获得承销许可证。由于这个原因，瑞士银行 (UBS AG) 在西方投行中独领风骚，不过瑞信有望紧随其后。

瑞银证券有限责任公司 (UBS Securities) 一位投资银行家称，中国的房地产公司是最大的发行方，国内房地产市场的低迷让他们的资金捉襟见肘。瑞银证券是瑞士银行在中国设立的公司。

还有一些公司的资金状况更为紧张，它们通过 IPO 融资的希望因为股市的暴跌而破灭，因此只能通过私募渠道向对冲基金融资，而对冲基金常常收取很高的利率。

活跃于私募领域的对冲基金包括密尔沃基的 Stark Investments 和纽约市的 D.E. Shaw Group ，以及美林 (Merrill Lynch & Co.) 和德意志银行 (Deutsche Bank AG) 等大银行内部运营的对冲基金。目前，这些基金的私营借贷交易可能会获得比股市上更高的回报率。

香港对冲基金 LIM Advisors 的基金经理卓百德 (Peter Churchouse) 说，市场到了这种地步，就只剩下私募了。

由于私募交易通常不会公开披露，金额和条款方面的信息很难得到。但对冲基金经理称，许多情况下，这类贷款的成本很高。对冲基金表示，一些交易的利率已经升到 16% 至 19% 之间，有时甚至超过了 20% 。对冲基金经理称，在市场去年转坏前，亚洲私募可转换债券的票面利率通常在 8% 至 10% 之间。

中国大陆的资本控制决定了此类交易需以外币进行，并在海外完成。

知情人士称，一些交易包含所谓的“棘轮条款” (ratcheting provisions) ，允许债券持有者今后按折扣价购买一定数量的股票，这可能会让他们拥有超出企业所有者意愿的更大数量的股份。

一些亚洲基金业人士担心这些条款可能导致对海外公司的打击。在 10 年前的美国，让放款人持有更高股份的贷款交易成为了着名的“无底洞可转换债券”。在美国的几个案例中，公司后来都对放款人提起了诉讼，指控债券持有人卖空股票，压低价格，以收购更大数量的股份。

对冲基金表示，中国的条款通常并不这么苛刻。一般来说，贷款人不能获得一家公司的控股权。而且，亚洲监管机构都对 IPO 之前的融资交易设定了锁定期。 Stark Investments 的一位分析师表示，监管机构希望确保 IPO 之前的投资者不比持有公开发行股票的股东更有优势。

基金界人士正在密切关注一家借款方──广州的房地产公司恒大地产 (Evergrande Real Estate Group) ，以了解私募交易的成功程度。知情人士透露，今年 7 月，美林和德意志银行的内部对冲基金向该公司提供了约 5 亿美元资金。恒大地产暂缓上市导致其现金需求激增，这已经是近几个月来这两家对冲基金第二次向该公司注资。贷款条款尚不清楚，恒大地产也未回复要求置评的电话或电子邮件。

Laura Santini

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本文涉及股票或公司

中国石油天然气股份有限公司 ( 简称：中国石油 )

英文名称： PetroChina Co.

总部地点：中国大陆

上市地点：上海证交所

股票代码： 601857 哈工大首创科技股份有限公司 （简称：工大首创）

英文名称： HIT Shouchuang Technology Co.

总部地点：中国大陆

上市地点：上海证交所

股票代码： 600857 招商银行股份有限公司（简称：招商银行）

英文名称： China Merchants Bank Co.

总部地点：中国大陆

上市地点：上海证交所

股票代码： 600036 恒大地产集团有限公司 （简称：恒大地产）

英文名称： Evergrande Real Estate Group Ltd.

总部地点：中国大陆

上市地点：香港交易所

股票代码： 3333 中国石油天然气股份有限公司（简称：中国石油股份）

英文名称： PetroChina Co.

总部地点：中国大陆

上市地点：香港交易所

股票代码： 0857 招商银行股份有限公司（简称：招商银行）

英文名称： China Merchants Bank Co.

总部地点：中国大陆

上市地点：香港交易所

股票代码： 3968 中国石油天然气股份有限公司（简称：中国石油）

英文名称： PetroChina Co. (ADS)

总部地点：中国大陆

上市地点：纽约证交所

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